每日經(jīng)濟(jì)新聞
劉煜輝(社科院金融研究所中國經(jīng)濟(jì)評(píng)價(jià)中心主任)
市場是神奇的，復(fù)蘇的螢火之光，經(jīng)過眾多分析師的金口，被曲解成一場強(qiáng)勢經(jīng)濟(jì)恢復(fù)的開始。股市在流動(dòng)性的驅(qū)使下，過去兩個(gè)月中上升超過了40%。
股市真就是那么靈敏的經(jīng)濟(jì)晴雨表嗎？未必。1929~1933年期間，股市也經(jīng)歷過多達(dá)五場獨(dú)立的幅度超過10%的反彈，但最終結(jié)果也是股價(jià)重返下跌。股市更確切地講是反映投資人對(duì)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的預(yù)期的情緒歷程。
就從受質(zhì)疑的中國統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)來找尋經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的痕跡吧。不管各方面數(shù)據(jù)如何“打架”，但幾個(gè)基本的事實(shí)還是可以捋出來的。
制造業(yè)偏軟回暖基礎(chǔ)在哪里
按照一般規(guī)律，中國12%的工業(yè)增長應(yīng)該能對(duì)應(yīng)8%的GDP增速，而一季度實(shí)現(xiàn)6.1%的GDP增速，則要求有9%以上的工業(yè)增長與之對(duì)應(yīng)。顯然目前的數(shù)據(jù)是對(duì)不上的——一季度工業(yè)增長是5.1%，3月份才反彈至8.3%，4月份又回去了一個(gè)點(diǎn)，是7.3%。這意味著當(dāng)下經(jīng)濟(jì)增長很大程度靠建筑業(yè)(基建)撐著。
老外(國際組織)是比較相信中國電力的數(shù)的，這個(gè)東西沒有存貨，基本與工業(yè)是對(duì)著的。電力前3月環(huán)比增加的態(tài)勢，在4月份未能延續(xù)，5月上半旬跌勢還有加深之勢，工業(yè)的確是偏軟的。
PMI是市場比較喜歡拿來說事的。老實(shí)講，股市對(duì)于PMI的反應(yīng)太過于故事化，實(shí)際上做宏觀經(jīng)濟(jì)分析時(shí)，小樣本抽樣的調(diào)查性指標(biāo)，通常只能用作參考。長單變短單，大單化為小單，以往的貿(mào)易方式變化了，加上抽樣取向不一，即便是實(shí)際情況在變糟，PMI也是可以漲的。坦率地講，一季度工業(yè)除了機(jī)械行業(yè)、電器、交通運(yùn)輸在近期有轉(zhuǎn)暖跡象外，其余各行業(yè)均不樂觀。
在我看來，4月份商業(yè)銀行短貸負(fù)增長，可能是個(gè)相對(duì)能夠說明問題的信號(hào)，企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營活動(dòng)并不如一季度宏觀數(shù)據(jù)所顯示的持續(xù)反彈形勢大好。短期貸款的利率已經(jīng)下降了不少，企業(yè)減少短期貸款，說明了短期貸款到期后企業(yè)續(xù)借的意愿不大。
沒有工業(yè)的經(jīng)濟(jì)回暖能持續(xù)多久，取決于政府投資還能堅(jiān)持多久。1~4月份5.2萬億的信貸，投資景氣維持到今年四季度應(yīng)該問題不大，再往后會(huì)怎樣，要看私人投資(政府能心甘情愿地推倒壟斷行業(yè)準(zhǔn)入的門檻？)，要看家庭消費(fèi)(如果既有的存量財(cái)富不存在重新分配的可能，即便是大力推進(jìn)增量改革，錢恐怕也要三五年才能真正流進(jìn)老百姓的腰包)，要看外部世界復(fù)蘇(這個(gè)能指望嗎)。這就是為什么講中國經(jīng)濟(jì)總是存在著再次回頭的可能性，而且還很大。
樓市“小陽春”讓消費(fèi)數(shù)據(jù)穩(wěn)定
我們喜歡拿零售的增速來看中國的消費(fèi)。一季度15.9%，4月份14.8%，剔除物價(jià)因素，即便是景氣時(shí)期也應(yīng)該算強(qiáng)勁的。統(tǒng)計(jì)局分析一季度消費(fèi)對(duì)GDP的貢獻(xiàn)超過了4.3個(gè)百分點(diǎn)。
但是中國零售額數(shù)中，企業(yè)和政府的購買也包含其中，看看北京金融街(10.90,0.00,0.00%)的百盛的銷售額，就知道大節(jié)前后(一季度的春節(jié)因素)中國的商務(wù)性公關(guān)多么火爆。私人消費(fèi)可真如零售數(shù)那樣強(qiáng)勁嗎？
在我看來，當(dāng)下消費(fèi)的穩(wěn)定，最大的貢獻(xiàn)因素來自于房地產(chǎn)超預(yù)期的回復(fù)。如果以2009年4月份的新房交易量為計(jì)算依據(jù)，全國主要核心城市的可售面積消化時(shí)間在6~8個(gè)月之間。而此前，以2008年10月份的銷售數(shù)據(jù)計(jì)算，全國主要城市新房的庫存消化則要15~25個(gè)月。
樓市銷售的放量，對(duì)耐用消費(fèi)品市場的刺激是顯而易見，汽車、家裝、家電成為顯著回暖的分行業(yè)。剩下的問題，房地產(chǎn)“小陽春”的可持續(xù)性就成了關(guān)鍵。
剛性需求的集中釋放還能持續(xù)多長時(shí)間？上世紀(jì)80年代那波嬰兒潮，到當(dāng)下正好進(jìn)入了結(jié)婚生子的年齡段，2007年、2008年房價(jià)暴漲，把這些需求給壓住了大半年，一旦價(jià)格回落，這些需求馬上就釋放出來。若開發(fā)商不明智地回過頭來漲價(jià)，銷售很可能會(huì)快速地萎縮下來。
當(dāng)然還有改善型和投資型需求是否能及時(shí)跟上的問題。改善型跟收入增長預(yù)期關(guān)系極大，未來數(shù)年全球經(jīng)濟(jì)衰退的大背景，恐怕會(huì)抑制大多數(shù)人極端迫切的欲望；而投資需求則更多取決于通貨膨脹的預(yù)期，但是當(dāng)通脹的實(shí)現(xiàn)反過來會(huì)成為澆滅經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的火焰的冷水時(shí)，經(jīng)濟(jì)二次探底的預(yù)期將使得房屋成為投資客手中的“燙手山芋”。從更長一點(diǎn)時(shí)間看，經(jīng)濟(jì)在一個(gè)長期底部波動(dòng)時(shí)，流動(dòng)性極差的房產(chǎn)未必是抵御通脹的最佳選擇。
工業(yè)低迷是出口大幅倒退
畢竟中國40%以上的產(chǎn)能是對(duì)著外部的，中國經(jīng)濟(jì)的外部依存度比當(dāng)年產(chǎn)能擴(kuò)張高峰期的日本、韓國還要高得多(中國2008年的順差已經(jīng)超過了GDP的10%，日本歷史上都沒超過3%)。
當(dāng)下發(fā)達(dá)國家進(jìn)口下滑深度可能已經(jīng)接近了底部，但在底部徘徊恐怕是長期過程。一季度美國的逆差大幅收窄，基本上是消費(fèi)收縮的結(jié)果，因?yàn)檫M(jìn)口掉得很快。與之對(duì)應(yīng)的出口型經(jīng)濟(jì)體一個(gè)季度大多都掉到2005年前后的水平。
我不太相信奇跡：美歐消費(fèi)者去杠桿化修復(fù)家庭的資產(chǎn)負(fù)債表會(huì)在1年內(nèi)完成，美國家庭負(fù)債率2007年攀上了114%的頂峰(占GDP的比例)，而10年前這一數(shù)字是64%。在提高收入無望的情況下，量入為出、縮減開支成為美國家庭降低負(fù)債率的唯一選擇：以前一個(gè)美國人一年消耗兩打襯衣，現(xiàn)在一件襯衣要進(jìn)幾次洗衣店，這是一個(gè)量的質(zhì)變，是一個(gè)經(jīng)濟(jì)行為的改變。
美國家庭儲(chǔ)蓄率未來會(huì)回歸至7%~10%，并保持相當(dāng)長的時(shí)間，西方世界回歸從前的努力，則意味著新興經(jīng)濟(jì)體出口產(chǎn)能過剩的問題將無法在短期內(nèi)靠外部力量解決。
我認(rèn)為中國出口貿(mào)易或許會(huì)倒退到2006年前后的水平，比2008年的高峰期萎縮30%以上。市場遠(yuǎn)去了，需求遠(yuǎn)去了，豈能是靠重新拾回補(bǔ)貼國外消費(fèi)者政策(出口退稅)所能回天的？
面對(duì)百年一遇的危機(jī)，全世界為應(yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)崩潰做出了最強(qiáng)有力的反擊。中國已經(jīng)公布的刺激計(jì)劃，幾乎占到了整個(gè)國民收入的20%。當(dāng)前政府的行動(dòng)是前無古人的嘗試，這些行動(dòng)的最終結(jié)果是什么，還有待時(shí)間去檢驗(yàn)。
而在我看來，真正的復(fù)蘇取決于持續(xù)的私人消費(fèi)取代政府需求，取決于新的財(cái)富創(chuàng)造機(jī)制出現(xiàn)去填平政府救市所遺留下來的天量賬單。而這方面的形勢還很嚴(yán)峻的。
